金价飙升0:00
嗨 ， 大家好 ， 欢迎收听 《 十分吸引 》， 这是一档由 " 吸引子 " 出品的财经播客 。
我是石磊 。
我是敏姐 。
我们希望做到系统化洞察 ， 从混沌中发现价值 。
我们追求多元化适应 ，在变革中把握机遇 。
Hello， 大家好 ， 欢迎收听本期 《 十分吸引 》， 我是敏姐 。 今天呢 ， 我们聊聊黄金和白银 。 相信听友们都已经注意到 ， 最近黄金的价格又创出了新高 ，而且白银的表现也更加抢眼 。在黄金这边呢 ， 现货黄金在今年 9 月 6 号首次站上了 3600 美元 / 盎司的历史性关口之后， 就在我们今天录制的当下，9 月 14 号 ， 已经继续上涨到了 3650 美元 ，而且今年以来金
价已经累计上涨超过了 1000 美元 ， 涨幅高达 38%。 像国内的一些品牌金链的饰品 ， 价格都在 1000 以上了 。
白银这边呢 ，也不示弱 ， 创出了 14 年以来的新高 。其实啊 ， 还有一个大家没有注意到的贵金属 ， 那就是铂金 ， 最近价格也暗暗地在 7 月份创下了最近 10 年的新高 ， 从 878 美元 / 盎司飙升到 1500 美元 ， 年内累计涨幅超过了 50%。
那么 ， 金银为什么如此闪耀 ？ 我们一起来看看 。在节目开始之前 ， 先来一个 " 无奖竞猜 " 小游戏 ： 黄金何上阵 ？
谁先上到 4000？ 大家可以在评论区给出你的答案 。 好 ， 那我们先看看近期的一些表现 ，也问问石磊 。 黄金最近创新高的动力是什么 ？
它是避险情绪呢 ， 还是通胀的对冲呢 ， 还是对美元信用怀疑的一个预期 ？
对 ， 黄金今年表现得非常热烈啊 。 它经历了两波快速的 、 大幅的上涨 ， 然后中间也震荡了很久的时间 。
我们以美元计价的黄金为主啊 ，也就是国际金的价格 ， 它从 4 月份以来震荡了 4 个月 ， 终于在 8 月末一举突破了前高 ， 现在已经达到 3650 了 ， 一个月涨了 10%。
如果按照波动率的折算 ， 相当于 A 股一个月涨了 17%。 那实际上在 7 到 8 月 ， 我们知道 A 股来了一个暴涨的行情 ， 它一共涨了多少呢 ？
全 A 股指其实两个月才涨了 17%。 也就是说 ， 黄金市场过去一个月实际上经历了比较少见的暴涨 ，而这个呢 ，是在刚刚在 1 到 4 月份 ， 年初的前 4 个月暴涨了 25% 之后取得的 。
那么年初到 9 月 ，9 月初啊 ， 我们看到国际金价实际上一共上涨了 40%。 那波动率折算后呢 ， 相当于 A 股涨了 67%。
也就是年初以来 ，A 股如果能够涨 67%， 大家想想这样的行情是不是很少见 ？
对 。
因为黄金的历史波动率大概是 15% 到 20%，A 股的历史波动率大概是 30%， 高的时候有四五十 %。 所以 A 股的历史波动率大概是黄金的 1.7 倍 。
对于想知道金价为什么上涨 ， 我们先要看一下黄金市场的主要玩家都是谁啊 。 当然最大的玩家就是各国的央行 ， 它们是最大的持有者 ，也是重要的净买家 。
央行抢金3:08
它们的购金行为具有战略性和结构性 ，而这几年央行一直是推动黄金长期上涨的主要的动力来源 。
那么此外呢 ， 制造很大波动的就是机构投资者 ， 当然它的背后呢是金融配置需求 ， 通过一些黄金 ETF 啊 ， 还有黄金的期货啊 ， 这些来影响黄金价格 ，并且呢在边际上呢对黄金的定价有重大的影响 。此外呢 ， 还有一些交易商 ， 还有一些中间商 ， 比如我们的商业银行 ， 还有黄金的做市商 ，他们在全球市场进行做市啊 、 套利啊 、 交易啊 。
那么这是黄金贸易物流的重要的一个执行者 。
中间商赚点差价 。
对啊 ，但是他们现在风险也比较大 。此外呢 ， 还有供应链里面大家比较少见的一些重要的玩家 ， 就是精炼厂 ， 特别是瑞士的精炼厂 。
实际上精炼厂是提供现货标准的 ， 那么它是负责将粗金提炼成符合各种市场标准的金条 。 当然背后还有少不了的散户 ，他们通过买金条 、 金币啊 ， 还有金首饰来参与主要的市场 。
当然这几年呢 ，在亚洲的黄金的散户 ， 大家也投资黄金 ETF 比较多 。
哎 ， 精炼厂最近是不是日子比较难过 ？
啊 ， 对 ， 它受到冲击是比较大的 ，因为受到了一些贸易啊 、 物流啊 ， 还有关税的影响 。 那我们看这次金价上涨 ，也就是 8 月以来的金价上涨 ， 主要是哪个玩家主导的呢 ？
是不是跟上次一样是全球央行买爆的 ？ 那我们看一下数据啊 ，2025 年的上半年， 全球央行购金 123 吨 。在 2024 年的上半年， 也就是去年上半年， 全球央行购金是 483 吨 。
所以 2024 年上半年实际上是历史同期的一个最高水平 ，而今年呢是放缓了 。 所以今年上半年， 全球央行增持黄金的速度其实是没有 24 年高的 ，但是还在增持 。
那么我们看今年增持最大的 、 最多的央行是波兰央行 ， 这一家呢就在 2025 年上半年增持了超过 60 吨啊 ， 一共净购金 123 吨 ， 它一家就占到了一半 。
而波兰央行是这几年购金大户 ，并且 2022 年的时候 ， 波兰国家的银行 ， 就是波兰央行啊 ， 宣布计划黄金在总储备中的份额上升到 20%。
现在它已经达到了 。
现在已经到 20% 了是吧 ？
对 ， 它最新宣布 ， 就是今年的大概二季度的时候宣布了 ， 它已经完成了它的 20% 的购金计划 。 现在的波兰央行行长叫格拉平斯基 ，2016 年他开始出任央行行长 ，他就一直在推动波兰央行在增持黄金 。2016 年当时呢 ， 波兰黄金储备是不足 103 吨的 ， 到现在它已经有突破 500 吨了 。
所以 2016 年以来是增加超过四成 。
是不是感觉安全感 ， 满满的安全感 ？
对 ， 它应该是很有前瞻性啊 ， 特别是 2022 年， 其实俄乌冲突之后， 波兰又是在战场的第一线 ， 所以它的不安全感是最深的 。
所以它的增持黄金的速度是加速的 ，并且它仍然需要就是继续保持比较高的一个水平 。 它是占整个波兰的外汇储备中已经超过两成了 ， 好像到了 22% 左右 。
中国的这一比例是比较低的啊 ， 目前呢只有 7.7%，也就是黄金占中国外汇储备的比例是 7.7%。 实际上 2024 年之后， 黄金在全球的外汇储备中占比是快速的上升 ， 现在平均值已经超过 20% 了 。
而且呢 ， 已经超过了欧元作为全球外汇储备的一个主要的资产 ， 欧元是占比 16%， 美元现在是占比 46%。 所以现在黄金是第二大外汇储备资产 。
嗯 ， 说到波兰央行 ， 我这里还想分享一个冷知识 ， 就是还有一个小国叫萨尔瓦多 ，他们央行也加入了增持黄金的行列 。
萨尔瓦多央行 9 月 5 号宣布已经购买了 13999 盎司的黄金 ， 价值 5000 万美元左右 。 这次增持呢 ， 它就把黄金储备一下从 44000 盎司增加到 58000 盎司 ， 估值大概在 2 亿美元 。
虽然看起来金额不大 ，但是这个是自从 1990 年以来 ，35 年以来 ， 萨尔瓦多央行首次购买黄金 。 我相信很多听友跟我一样 ， 之前都不太清楚萨尔瓦多这个国家在哪里 。
我还查了一下， 答案是在中美洲 。
对 ， 萨尔瓦多就是那个魔幻现实主义的中美洲国家 。 它是全球首个将比特币定为法定货币的国家 。
萨尔瓦多在 2021 年 9 月的时候通过了一个叫 《 比特币法 》， 成为全球首个将比特币作为法定货币的国家啊 ，而且要求各企业都要接受比特币的支付 ，并且它可以与美元是并列使用的 。
它的总统布克尔曾经宣布呢 ，他每日这个国家会购买一枚比特币的这种策略 。
定投 ， 按日定投比特币 。
对 ， 然后到了 2025 年的 9 月 ， 该国持有的比特币数量是 6313 枚 ， 按照市值计价超过 7 亿美金 。 这个国家的政府希望通过这个举措打造一个叫 " 比特币之城 "， 说是利用当地的火山地热能源的资源来挖矿啊 ，但不知道这个能够转化出的电有多少 。
这热也不能直接去挖矿 ， 对吧 ？ 并且它要吸引全球加密货币的企业和投资者 ， 免除比特币的资本利得税 ，并为外国加密货币的投资者提供永久居留权 。
那结果有人去吗 ？
他呢在互联网上跟我们的孙哥孙宇晨有过密切的互动 ， 两个人互蹭流量 。
我记得孙宇晨是格林纳达国籍 。
是有一个什么大使身份吧 。
对 ， 格林纳达大使身份 。
对 ，也是这种 。 这萨尔瓦多据说还要引入孙宇晨这个波场币 ， 后来好像也做了一些事情 。 但是本身萨尔瓦多的民众 ，他们调查显示呢 ，有 71% 的民众反对把比特币作为法币 ，因为比特币的价值波动太大了 ，不太适合做支付工具 。
而且它的支付效率我们之前聊过也非常低 。 对吧 ？ 它不适合做支付工具的 。 所以是民众和企业呢都是反对的 。
而且呢 ， 国际货币基金组织 （MF） 多次警告比特币会带来一些金融风险 ，并将降低比特币风险作为向萨尔瓦多提供 14 亿美元贷款的条件之一 。
所以呢 ， 哎 ， 总统认怂了 ， 这个萨尔瓦多最终放弃了比特币的法定货币的地位 ， 放弃了最后的坚持 。在今年的 1 月份 ， 该国议会呢通过了法案 ， 取消了比特币作为法定货币的地位 ， 变为自愿使用 。
就使用比特币可以是自愿的 ，而不是强制的 。 这也使它成为首个放弃比特币的作为法定货币的国家 。 它是第一个接受比特币作为法定货币的国家 ，也是第一个放弃的 。
挺有意思 。 尽管比特币不再是它的法币了 ，但是政府呢仍将比特币作为国家战略来储备来持有的 。 现在它又盯上黄金了 。
嗯 ， 很有前瞻性这个总统 。
这是个蹭流量的国家 。 那我们说了央行的 ， 那么下面看今年黄金真正的推动的主力 ， 实际上是金融配置力量 。
增配的主力就是金融配置需求 。 具体落地呢 ， 就是黄金 ETF。 今年上半年， 全球黄金 ETF 迎来了自 2020 年上半年以来最强的半年型的资金流入 ， 总持仓增加了 397 吨 ， 按照价值计算是 380 亿美金 。
金融配置潮9:52
截止到 6 月底呢 ， 黄金的 ETF 总持仓达到了 3615.9 吨 ， 这是 2022 年 8 月以来的最高水平 。
那这个数字跟刚才央行的 123 吨增持数量比 ，有三倍之多 。 那确实绝对的主力 。 不过总的保有量我看了 ， 还是只有全球央行黄金储备的 1/10 左右 。
对 ， 持有的黄金呢还是央行最多 ，但是边际上它的波动最大的就是金融的需求 。
对对对对 。
这次的 ETF 的增持主要是北美市场 ， 特别是美国的市场 。 美国是主要的流入地 ， 净流入了 206.8 吨 。 亚洲市场也表现得比较强劲 ， 净流入 104.3 吨 。
这是上半年的数 。4 月份实际上全球贸易战开打 ，其实避险配置黄金的需求就暴增了 。 这个时候来自于亚洲和北美的配置需求是暴增的 。
但 5 月份小幅回落之后，6 到 8 月份的配置需求是继续增加 。 但是中国的黄金 ETF 上呈现出了顺周期的投机性 。7 到 8 月份 ， 中国的黄金 ETF 实际上出现了净赎回 。
这是由于资金开始疯狂的追逐 A 股了 ，因为七八月份 A 股暴涨 ， 所以大家就从黄金这里抽走了 ， 抽走了配置在黄金上的资金 。
以前只听过股债跷跷板哈 ， 没想到有一天还有股金跷跷板 。
一切都有跷跷板 ，因为大家总是在盯着股市 。
对 ，不过这个是资金面的跷跷板 ，不是基本面上的 。 嗯 ， 就说明黄金也出息了 ， 能够占据我们国内投资者资产配置的一席之地了 。
这里呢 ， 我想补充一块关于国内黄金 ETF 的数据情况 ， 供大家参考 。 刚才石磊讲 7 月 8 月规模 ， 国内 ETF 确实都是缩水的 ，但是最新的 9 月份其实还是净流入的 。
现在国内黄金 ETF 总规模是 1600 多亿 ，9 月份第一周净申购就将近 10 亿份 。 像国内最大的华安黄金 ETF，9 月 9 号这一天单日净流入就超过 55 亿 。
对 ，8 月份黄金涨起来了嘛 ， 然后 A 股咱们陷入了调整 ， 所以追涨杀跌这一块咱是不会落下的 。
对 ， 我这里歪个冷 ， 就投资这个事 ， 常常 80% 的时间在煎熬 ，在等待 ， 只有 20% 是创造收益的 。 但是我们 80% 的资金呢 ， 又都是行情大涨之后开始后知后觉的 。
就像以刚才讲的华安黄金 ETF 为例 ， 近一年它大涨了 45%， 今年年初到现在涨了 35%， 还是很高的啊 。
但是在它成立 12 年以来 ， 累计收益其实也才 200%， 年化收益 9.5%。 大家算算看啊 ， 如果没有今年的大涨 ，其实它的年化收益也并不算特别好看 。
对 ，因为过去的十几年并不是黄金一直的牛市期嘛 ，而且黄金又不生息 ， 对吧 ？ 所以它是需要有一个对全球经济的战略性的判断 。
这个判断的转移基本上 2020 年是一个点 ，2022 年是一个更重要的时点 。 所以这次边际上看呢 ， 就是欧美金融的配置需求大幅上涨 ， 推升了金价突破新高 。在 9 月份的时候 ， 全球黄金的 ETF 份额它也是继续快速增加的 ，也不只是中国 。
实际上呢 ， 全球金融的配置需求在拉长时间来看 ，其实远不及前些年央行配置需求这么强劲 ，并不是一直在增持的 。
央行是这一次主要矛盾的最重要的推手 。 对 ， 它不是一直在增持的 ，其实一会儿我们会看到它历史上表现也并不完全一样 ，但是它的行为跟我们这种投机赚钱是不一样 。
它的行为是一种防风险的行为 ， 所以它会有持续性 。 如果你投机赚钱总是都在恐高 ， 对吧 ？ 你总是不敢下手 ，但央行是不会的 。
所以其实我们投机的人老追赶不上央行 ， 就是这行为 。 大家总去在阶段性想去做空黄金 ， 我也不太理解 。在黄金 ETF 这种金融配置需求上， 实际上波动也比较大 。2020 年呢 ， 全球黄金的 ETF 份额是触顶 ， 之后是一直震荡下跌 ， 一直到 2024 年的下半年才是止跌回升的 。
原因比较简单啊 ， 第一呢 ，因为金融配置需求会受到机会成本的影响 。 机会成本就是美元的利率 ， 特别是短期利率 。在 2024 年美联储开始降息之后， 金融的配置需求就开始趋势性回升了 ，并且呢 ，在 2025 年 3 月份出现了一个加速的上升 。
再其次呢 ， 就是美国的财政赤字 ， 还有美国对外国投资者的态度 ， 就使得美元的潜在的风险问题都上了台面了 。
实际上在美国的宏观系统格局中， 美国联邦政府通过举债补贴了居民和企业部门 ， 这局面之中呢 ， 最大的赢家就是美国的大型企业 、 科技企业 ， 最终的价值都沉淀在了美股的大盘股上 。
而这个循环最大的风险 ， 就是美国的信用和美元的货币风险 。 所以这样来看 ， 把黄金和美股结合起来啊 ， 形成一个组合是一个不错的组合 ，而不再像以前传统的大家把股债结合在一起 ， 就是美股加美债这样的投 ， 实际上风险没有分散 ，也没有对冲 。
而美债在这个格局之中是付出成本的一方 。其实这个逻辑还是挺顺的 ， 机会成本下降了 ， 去买一点黄金 ， 然后美债不靠谱了 ， 美股可能会涨 ， 所以就再去买一点黄金 ， 把美债的份额挪一点到黄金里 。
嗯 ，是的 。
对 ， 刚才说起欧美的投资需求催生了这轮金价上涨 ， 我不知道大家有没有观察到一个现象 ， 就最近一段时间我在看黄金价格波动的时候 ， 我发现它主要的涨幅都发生在晚上 9 点到 12 点 ， 这个时候好像刚好是美盘刚进来的时间 。
对 。
但是白天的时候 ， 像亚盘跟欧盘的时段 ， 黄金整体表现就比较平庸 。 所以这个是不是就典型的外盘驱动的一种行情 ？
没错 ， 这个跟年初的时候正好相反 。 对 ， 今年年初和去年下半年都是亚洲盘卖 ， 现在都是美盘卖 。
黄金大挪移15:45
还有关于美债和黄金的对比 ， 我还想补充一个数据 ， 就是根据一个叫 Cresthead Capital 一个合伙人， 兼宏观策略师叫 Tavid Costa，他在 X 上发了一个数据 ， 我看到说今年 5 月份以来 ， 外国央行的黄金持有量已经自从 1996 年以来首次超过了美国国债 ， 当时好像是 4 万亿比 3.5 万亿 。他说这是一个历史性的时刻 ， 那现在更多了 ， 现在应该有 4.5 万亿了吧 。
嗯 ， 哇 ， 这个绝对是历史性时刻 ，因为在外国央行的外汇储备中， 当然他没有说清楚外国央行具体是哪些 ，但趋势差不多 。
就是整个的外国央行储备中 ，在 70 年代末 ， 黄金占比一度高达 70%。 而整个八九十年代呢 ， 我们之前在美联储这一期 ， 还有黄金这一期其实都聊过 ， 就八九十年代 ， 全球央行是抛弃黄金 ， 大量购入美债的时期 ， 黄金占比最低的时候仅仅剩下 10% 了 ，也就是 2019 年之后才开始慢慢的回升 。在 2022 年之后是加速回升 ， 现在也才回到 90 年代的水平 ， 还有
很大的空间距离 70 年代末 。 今年呢 ， 还有一些很特殊的事件在催化 ，也就是美国声称的各种可能的关税 ，其实具体落地的有多少谁也不知道 。
这种可能的关税极大的冲击了全球不同地区的各种大宗商品的定价 。 大宗商品以前是遵循一价定律的 ， 这个一价定律就被破坏了 ，而套利活动呢又改变了贸易流 ， 这个体现在铜和黄金上是非常明显的 。
所以我们需要看一下呢 ， 黄金的整个的贸易格局 ， 才能理解这件事情 。 我们看从国家和地缘的分布上， 看黄金的贸易格局 ， 首先重要的出口国 ， 俄罗斯 、 加拿大 、 澳大利亚 、 南非 ， 还有非洲的加纳 ，他们都是重要的黄金的生产和出口国 。
而重要的定价中枢地区 ， 首要的就是英国伦敦 ， 它是全球定价的中心和贸易的枢纽 。 伦敦的金银市场协会 ，他们的黄金价格是全球的基准 ， 特别是现货金的基准 。
尽管呢 ， 面临黄金的流出 ，其实伦敦通过它的仓储和物流系统 ， 仍然连接着全球黄金的重要的供需两端 。
美国呢 ， 当然名义上它是拥有全球最大的黄金储备 ，8133 吨 ，但不知道现在实际有多少 。 还有一个重要的黄金期货市场 ， 还有重要的就是精炼中心 。
精炼中心最重要的就是瑞士 ， 它是全球最重要的黄金精炼中心和中转站 ，有四大精炼商 ， 精炼产能占全球的一半以上 。
它的金矿的来源进口是比较分散的 ，有智利 、 美国 、 秘鲁等等。 出口呢 ， 就高度集中于中国和印度的两大消费市场 。
新兴的精炼中心还有阿联酋迪拜 ， 它凭借着它的地理优势和自贸区的政策 ， 那发展成为连接非洲产金国和亚洲消费市场的关键的中转和精炼中心 。
它主要是从几内亚 、 马里这种非洲地区进口黄金 ， 精炼后呢转口至印度和土耳其这种消费地 。 当然最重要的进口国就是亚洲 ，其次是欧洲 。
那么亚洲呢 ， 重大的进口消费国就是中国和印度 。 中国还是全球最大的黄金生产国 ， 连续 18 年黄金的产量是全球第一的 ， 产量占全球的 10.3%，但同时呢 ，也是全球最大的黄金的消费国和净进口国 。2024 年净进口了 1209 吨 ， 中国大陆的黄金主要是从瑞士 、 加拿大呀 、 香港啊 、 南非啊 、 澳大利亚进口 ，而香港是重要的我们的转口贸易中心 。
黄金的出口 61% 流向了中国大陆 ， 当然还有就是印度 ， 刚才我们说了 ， 它是重要的黄金首饰这样的一个消费 。
所以整体看这个格局下， 生产 、 精炼 、 贸易 、 进口 、 消费的这地区 ， 全球的金条的贸易通常呈现一种三角的流动 ，有 400 盎司标准 ， 这是伦敦标准金 。
它经由瑞士的精炼厂重铸 ， 然后会形成不同的规格 ， 再运往纽约还有其他市场 。 而伦敦市场使用的砖块就是 400 盎司的金条 ，而纽约市场实际上更青睐的是比较小的 ， 像手机大小的这种一公斤的金条 。
那这里就有个小知识点啊 ， 就是当我们谈论贵金属的时候 ， 经常用的是盎司 、 吨 ， 国内还经常用克 ， 对吧 ？
我们互金用的都是克 。 所以这些单位经常非常乱 ，因为有英制的 ，有国标的 ， 还有中国的 。 贵金属中的盎司是指金衡盎司 ， 它不是一般的盎司 ， 专门在贵金属里使用的 。
不是我们喝威士忌用的盎司 。
不是的 ， 对 ， 一盎司呢是等于 31.1035 克 ， 一吨呢就等于 32150.7 金衡盎司 。 当然有的地方更加夸张的 ， 它还用长吨 、 短吨来表示这吨 。
我们刚才说的吨是公吨 ， 上面说的都是公吨 ， 这是最常用的 。 当然我们在阴凉邦国家经常会听到有长吨 ， 所谓长吨就是它比公吨还大一点 。
所谓的短吨呢 ， 就是在美国经常常用的是短吨 ， 它是在不同的商品之中， 有人用长吨表达 ，有人用短吨表达 。
所以可见秦始皇统一度量衡有多重要 。
对 ， 好烦啊 ， 没有任何的必要 。
是的 。
都是历史渊源 。
对 。
在今年的时候 ，在这样的一个贸易格局下， 今年由于美国的各种关税威胁 ， 所以大家预期的这种关税威胁会打破这种一价定律 ， 美国市场的黄金价格就突然特别的高 。2025 年初的时候 ， 纽约的期货黄金呢与伦敦的现货金的价差一度高达 20 到 60 美元盎司 。
那理论上它们俩应该是差不多的 ， 对吧 ？
对 ， 它们一价定律的 。 纽约商品交易所 ， 就 COMEX 的黄金库存 ， 这个时候就从 1720 万金盎司激增到了 3460 万 ， 涨幅超过了 100%。
大部分呢就是伦敦金库搬来的 ，因为纽约金更贵 。
对 ， 这个就有点像我们 ETF 场外跟场内套利 ，有价差的时候 ， 场外跟场内不是有套利吗 ？
对 。
那种 。
对 ， 这就是现货贸易上的套利 。 从 2024 年 10 月份以来 ，有超过 600 吨的黄金 ，不只是从伦敦运过来 ，是从澳大利亚 、 俄罗斯 、 中东等地区都是来涌入到美国 ， 就是刚才敏姐说的套利活动 。
这是 30 年来最大规模的跨境流动记录 。 交易商在特朗普的这个所谓解放日， 关税生效前抢运黄金 ， 导致了 COMEX 库存是创纪录的飙升 ， 同时也造成了伦敦市场的现货的暂时性短缺 。
当时有报道称那个伦敦金库的提货时间延长到了 4 到 8 周 ， 黄金的租赁利率有一个叫 GLR， 这个黄金租赁利率是可以在市场观测到的 ， 它也是开始飙升 ， 想借黄金难了 ，因为金库里没有黄金了 。
但当时的关税清单呢包含多项豁免商品 ，也就是这关税大棒背后有好多好多型号它是豁免的 ，其中某类金条的豁免条款被广泛解读为涵盖大规格金条 。
刚才说了大规格金条就是伦敦市场这种金条 ， 对吧 ？ 所以大家原来认为好像从伦敦市场搬过来它是免税的 ， 或者它是豁免的 ，但是一个炸弹又爆炸了 。7 月 31 号 ， 金融时报报道了一个裁定函 ， 美国的海关边境保护局认定一公斤和 100 盎司金条应该归入需征税的关税编码 。
这类裁定函是美国政府用于明确贸易政策的工具 ， 所以裁定函要求这种一公斤 100 盎司的金条要征税 ，因为它认定是没有你之前市场预期的 ，但是很随意 ， 对吧 ？
所以就和行业的预期形成强烈的一个反差 ， 市场觉得它原来应该是免税的 ， 或者说豁免这个新的关税的 。
而一公斤金条就是全球最大黄金期货市场 COMEX 市场最常见的交易规格 ，也是瑞士向美国出口黄金的主要形态 。
那并且呢 ， 美瑞关系 ， 从美国宣布对瑞士进口商品加征 39% 关税之后， 它是持续的恶化 。 当然最重要的一个商品就是黄金 ， 黄金是瑞士对美国出口最重要的商品 。
那么关税裁定呢 ， 就给整个的美国和瑞士的黄金贸易带来了一击重拳 ，并且呢 ， 可能关税可能导致美国黄金的需求难以被满足 ， 特别是现货的 。
并且在有多家瑞士精炼厂表示 ，他们和律师团队已经有数月来去研判哪些黄金产品可能获得豁免 。 由于政策太不确定了 ， 研判数月也研判不确定 ， 所以暂时减少或停止对美发货 。
一动不如一静 。
是的 ， 所以美国和瑞士的这样的一个紧张格局 ， 对全球黄金供应链它会产生比较大的影响 ，而且深远 。
黄金的精炼地是不是还在瑞士 ，是不是能够脱离瑞士 ， 就是问号了 。 那么现在呢 ， 瑞士处理了全球 2/3 的黄金的精炼业务 。
嗯 ， 那我可不可以这么理解 ， 这么一段其实主体也蛮多的 ，也挺复杂的 ， 很多词汇 。 就是从去年开始发生了一场持续性的黄金的大挪移 ， 把全世界的黄金都搬到美国去了 ， 尤其是今年 4 月份的关税政策 ， 更是把放在伦敦的实物金大面积的搬到纽约 ， 结合你刚才讲的黄金市场里的五类玩家 ， 那是不是这个游戏是一个供应链的套利机会 ？
关税与反脆弱24:20
那这个套利机会就带来了一个现货期货之间的差价带来的一个金价短期的上涨 。 还有一个就如果从长期来看 ， 会不会特朗普的关税政策有可能永久性的改变黄金的贸易流向和供应链格局 ？
是的 ， 首先我们短期看 ， 这种套利是来自于一价定律被打破 ， 一价定律被打破是来自于关税威胁 ，而这个事件呢发生在黄金本身供需格局就比较紧张的一个状态 ， 所以相当于一个二阶的冲击 。
本来就紧张 ， 然后你这样太太害怕 ， 所以它自然就会给你涨价 ， 对吧 ？ 本来就缺货 。 那么这格局之中呢 ， 美国是支付了最高的一价的 ， 它的黄金价格是最高的 ，但是别忘了它用的是美元支付 ， 美元这个东西是它想印多少就能印多少的 。
所以这个游戏美国不一定是输家 。 那么可见呢 ， 全球央行 、 金融配置者和美国都在抢黄金 ， 你说它能不涨吗 ？
全都在抢 。 那只不过呢 ， 全球央行和金融配置者它是购金 ，而美国是在利用关税来威胁 ， 利用定价和套利机制 ， 然后将黄金吸引囤积在美国境内 。
只要到了美国境内 ， 归属谁其实没那么重要了 。 美国这个套路其实还对了其他几类关键矿产都是这个套路 。
对银好像也是这样 。
对 ，其实也都没有公布 ， 说银是不是在这个名录里也没有 ，但都是大家猜 。 所以投机就可以在一个供需比较紧张的环境下利用这种猜测 ， 对吧 ？
实际上看呢 ， 全球央行已经增持黄金很多年了 ，而今年呢 ， 新加入抢金潮的主要是金融配置者和美国 。
刚才说了美国的关税政策 ， 所以黄金不但处于紧张状态 ， 还面临着二阶波动冲击 。 所以第一黄金要上涨 ， 第二黄金要大幅上涨 。
哎 ， 说起今年抢金潮 ， 美国是其中重要的玩家 。 我在想它是不是抢黄金跟它这次搞稳定币逻辑是一样的 ？
就它觉得美元可能确实存在问题 ， 我们就找美元的替代品 。
它在利用美元的高估 。
嗯 。
因为我们知道美元汇率在我们之前这期说过 ，是处在一个历史上非常高的位置 。 好 ， 你不愿意付这样的高的汇率价格嘛 ， 对吧 ？
那我就利用这个位置 ， 我来增持收买大家的关键的矿产原材料和资源 。 反而是你给我的价格高嘛 ， 等到这些东西到我境内之后， 我可以贬值美元嘛 。
所以最终是谁使用美元谁倒霉 。 我们刚才讨论的就是 80 年代是大家不去增持黄金 ，是买美债的 ，90 年代是抛弃黄金的 。
那现在大家都在抢黄金 ， 这个格局已经是明牌了 。 对 ， 嗯 ， 只不过有些短期的 ， 比如说我们的做生意的人， 比如说我们的套利者 ， 比如我们的金融机构 ， 它那个记账货币都是美元 ， 对吧 ？
所以它用这种套利活动 ， 它觉得哎 ， 你美元的价格支付的高 ， 我就应该去美国那 ， 对吧 ？ 所以我套利活动给你了 。
但实际上美国从更长的角度来看 ， 它可能赚到了很大很大的实际的好处 。
对 ，是不是就实物流 ？
对 ， 实物流 。 然后用虚的东西引来实的 。
对 ， 所以照你这么说 ， 这次黄金的价格上涨 ， 除了一阶的市场需求的驱动 ， 还触发了一系列的市场机制的反应 ， 比如说套利啊 、 实物抢运啊 、 库存转移啊等等 ， 这些又带来了进一步的二阶波动率的放大 ， 进入了一种正反馈循环的模式 。
是的 ，是的 ， 就是供需偏紧 ，是可以比喻为一堆干柴 ， 然后中间的那些添油加醋加火苗的 ， 就是点火就能着的干柴 ， 就结果点火了啊 。
就在今年的两次点火 ， 使得整个黄金涨幅超过 40%。
那这种算不算泡沫 ？
不是泡沫 ，因为你干柴是基本面嘛 ， 你的干柴本来就是基本面在这 。 所以就投资黄金的人呢 ，他如果以很短的视角去博黄金的短期的涨幅 ，其实一般是找不到拐点的 ， 就一般是赚不到什么钱的 。
那个来的太快了 ， 一波上涨之后它就很长时间的震荡 ， 然后你可能想去做空它 ， 然后你会赔钱 。
对 ， 所以你得看到背后的那个基本的大的趋势才行 。
对 ， 说起二阶导 ， 我自然而然又想起反脆弱 。在整体的逻辑里 ，有没有反脆弱可以运行的一个节点 ？ 比如说你会不会做一些尾部风险的保护 ？
对 ，其实这个视角呢 ， 应对尾部风险最好的办法 ， 我们之前说过 ， 就是乱中取利 ，而不是去规避 ，不是去回避 ，而是乱中取利 。
想去乱中取利就是要站在顺风向 ，不要站在历史的背面 。 因为你一站在历史的背面 ， 或者你想赚最后一块钱 ， 你就可能必须去规避 ， 去回避某些东西 。
但是如果你站在顺风向 ，其实你期待它的发生 ， 对吧 ？ 所以按照过去的这种价格区间去看黄金是不是太贵了 ，其实是没有理解黄金的格局 。
我们上面说的黄金的格局的重大的变化 ，其实我们前面说完了 ， 所有人都明白了应该 。
对 。
对吧 ？Buy and hold， 对吧 ？ 这很简单 ，也不需要什么太多的专业知识 。 所以尽管现在它短期涨幅很大 ，但是其实你应对尾部风险的办法思路就是乱中取利的思路 。
嗯 ， 如果这样说起来 ， 黄金是应对美元太贵了的一个反脆弱的抓手 。
对 ， 美元和美元资产 ， 比如说美股 ， 好不好呢 ？ 还挺好 ，但是它的脆弱性极高 ， 高的脆弱点恰恰是黄金能够弥补的 。
所以黄金和美股是一比较好的组合 。
对 ， 那如果这样子的话 ， 美国是不是能够实现二次收割 ？ 其实可能在纽约没有那么多黄金 ，因为也不会有全球买家同时把黄金从仓库里提出来这个风险 。
那是不是就变成了一个我只需要一个记账的数字 ， 实际上我没有真实的黄金数量 ？
实际上 60 年代末 70 年代初 ， 美国的布雷顿森林体系倒塌就是这么倒的 ， 就是大家已经推算出来它其实已经没有那么多黄金了 。
最后的那个时点你不知道什么时候发生 ， 就这个事件 ， 这个信息 ， 或者美国没有那么多黄金的这个信息什么时候发生 ，不知道 。
但是呢 ， 这是一个很重要的风险 。 不过现在美元也不是跟黄金硬挂钩的 ， 所以所有人呢都可以现在就用脚投票去防这个风险 。
对 ， 就是像以前这种在一个法定的货币体制下啊去硬挂钩 ， 使得每个人没有选择权 ， 对吧 ？ 所以那个时候是比较困难 ，但是现在其实是比较容易的 ，不要被它诈骗 。
所以在这个游戏的过程之中， 也就是 music channel 嘛 ， 就是当这个音乐还没有停的时候 ， 你必须要去参加这个游戏 。
所以手里必须得有黄金 ，而且你还必须得比别人领先 。 那现在这个地方还是在中场阶段 。
白银基本面31:26
好 ， 那我们聊完黄金 ，其实今年刚才讲了国际银价也涨幅超了 40%， 甚至超过了黄金 。 那又是什么力量在推动白银价格的上涨呢 ？
就有人说黄金暴涨 ， 白银作为一种贵金属也得跟着涨 ， 对吧 ？ 金银比价太高了 ， 金子太贵了 ， 白银太便宜了 。
对 。
金银比价历史上的均值在 55 到 60，而今年的 4 月份的时候一度是达到了 106。 所以很多人认为白银比黄金而言是严重低估了 ， 所以会吸引大量的资金来进入补涨的交易 。
当然白银实际上确实在最近涨幅比较大 ，但是这种说法其实是比较偏投机情绪的一个故事 ，也就是叙事 。
如果按照金银比价而言 ， 我们之前在货币这一期提到过啊 ， 历史上的长期稳定的金银比价在几百年里它的中枢是 15:1，也就是金子的价格是白银的 15 倍 。
那现在历史均值上 55 倍到 60 倍 ， 现在是 100 倍以上 。 所以近代以来其实金银比价中枢早就偏离了 ， 中枢是不稳定的 。
对 ， 我在看对白银的分析里 ， 金银比是一个非常常见的叙事 ， 比如说最近几十年里说有三次金银比超过 100:1， 然后超过之后都迎来了白银的大涨 ， 缩小了金银的差距 ， 好像也是事实存在的一个现象 。
一共才三次 ， 统计上是没有啥意义的 ，因为你划定是 100:1 这个比例嘛 。
对 ，是的 。
所以这是个后视镜 ， 它没有什么意义的 。
哦 。
对 ， 所以我们说了叫估值是驱动维度上的估值 ， 就你得了解它那个驱动的维度到底是什么 。 仅看历史区间是没有啥意义的 。
就刚才我们说实际上是 15:1 才是中枢啊 ， 那难道你 50:1 的时候你就去疯狂的做多白银 ， 做空黄金吗 ？
嗯 ， 这就刻舟求剑 。
对对对 ， 刻舟求剑这是 。 所以我们还是先要先看看白银的供需格局 ，有没有类似黄金格局中的这种央行主体不断在增持白银呢 ？
当然答案实际上是没有的 。 但是我们还看一看它的供需格局 ， 先看看需求侧 。 全球白银的需求在 2020 年之后开始抬升中枢的 ，2021 年呢整体需求规模是在 3.4 万吨以上 ， 当然有的时候高一点 ，有时候低一点 。
但是边际上这两年就开始下降了 ， 特别是 2024 年呢 ， 全球的白银的总需求下降了 2.9%， 到了 3.6 万吨 ， 主要是受到白银的实物投资需求下降 。
当然现在后续有重要的工业需求也出现了疲软啊 ， 白银的总需求其实有三个部分来构成 ， 最重要的是工业需求 ， 所以白银的工业属性是最大的 。2024 年呢 ， 全球白银的工业需求占比达到了 58.5%。
这些工业需求主要是银浆啊 、 镀银啊 、 银合金啊 、 银的这个触点 ， 主要的终端领域是像光伏啊 、 新能源汽车啊 、 电力半导体 、 消费电子这种啊 。2025 年的光伏用银达到了 7,560 吨 ， 这也是最近这些年上涨最快的一个工业需求领域 。
产能过剩 。
对 ，但是现在白银过剩下降 ， 所以这部分是下行的 。 还有汽车变成电动化之后， 它的增长也是这个消耗白银量也是大幅上升的 。
它现在白银消耗量占大概有 2,566 吨啊 。 第二个大需求就是珠宝了 ， 珠宝的需求占比 18%。2024 年需求达到了 6,491 吨 ， 还是在小幅增长 2.8%。
当然地域结构上主要是印度 、 南亚这种需求占比比较大 。 第三个就是实物投资需求占比大概 16%。 全球白银的 ETF 的持仓同比增长在 2024 年时候 6.3%。2025 年全球白银的 ETF 持仓继续上升 ， 上升的幅度翻倍了 12%， 增加了 1.2 亿盎司的需求 。
这个需求来源就相当于整个 2024 年的全年所有的白银需求 。 所以在边际上这种金融配置量对白银价格的影响是决定性的 。
那么看完需求段 ， 我们再看供给 。 整个 2024 年的白银的供给总量是 3.16 万吨 ， 同比增加了 1.7%。 有两个主要来源 ， 一个是矿产银 ， 一个是回收银 。
那么矿产银呢占了 80% 以上啊 ， 矿产银中有 72% 的矿产是来自于铜啊 、 铅锌啊 ， 还有金的这种伴生矿 。
它不是独立的银矿 ，其中呢最多的伴生就是铅锌矿伴生银 ， 还有铜矿伴生银 ， 金矿伴生银略小一点 。
这个就意味着白银的供应很大程度上它取决于其他金属的开采计划和市场状况 ， 对于自身呢缺乏弹性和计划性 。2016 年以来呢 ，在多数情况下白银的产量和新价它的正相关性是更加显著的 。
其他矿我们知道的就是你的终端产品价格高了 ， 你的矿就应该有更多的开采计划 ，但实际上由于伴生带来的白银的产量和新的价格更加正相关啊 。
所以呢 ， 白银的供给影响因素呢相对是外生的 ， 银价呢比较难对于白银的产量形成一个正向的驱动 。在 2023 到 2024， 全球白银的储量 、 新发现的白银的银矿的增长是有所增加的 ，但仍然是以伴生矿为主啊 。
而且呢 ， 这些银矿项目勘探到投产周期 10 年左右 ，其中勘探可能要五六年， 建设期还要四五年， 根本就没有办法快速响应市场需求的变化 。
特别我们刚才看到这种配置型 、 金融型的需求来的快 ， 去的也快 。 所以呢 ， 边际上它还是金融需求定价的 。
而且在过去十年呢 ， 整个全球白银的平均矿石的品位下降了 22%。
什么叫平均矿石的品位 ？
就是你原来是一个富矿 ， 对吧 ？ 你一个矿可能 5% 到 6% 的含银量 ， 那现在平矿只相当于 3 到 4 了 ， 对吧 ？
品位下降了 。
哎 ， 这个还蛮有趣的 ， 就是我以为白银跟金矿一样就可以独立开采 ， 没想到白银这么有名的存在感的贵金属 ， 它的开采还是有一点寄人篱下的 ， 要看新的产量 ， 要看铜的产量 。
这个就是属于吹牛用的冷知识 ， 又增加了一个 。
对 ， 从属地位的贵金属 。 而且呢 ，在产银国方面 ，其实全球的白银的矿端的供给集中度是非常高的 。
前五大产银国是墨西哥 、 中国 、 秘鲁 、 玻利维亚和智利 ， 加起来有 60%。 并且呢 ， 这些矿随着品位的下降 ， 还有开采难度的增加 ， 会推高总维持成本 。
这个总维持成本是就是你一直开这个矿的一个总体的成本 。 这些成本现在增加了多少呢 ？ 我们可以看到 2024 年全球白银的总维持成本是 14.6 美元每盎司 ， 当然增速比较快 ，18 年到 24 年， 每年的年复合增长率有 6.8%。
就成本的年复合增长率是吗 ？
对对 ，而亚洲地区的这个成本呢是比较低的 ， 只有 9.5 美元每盎司 。 像大洋洲 、 澳洲地区呢 ， 维持成本更低 ， 只有 5.78 美元每盎司 。
维持成本是综合的 ，是包括就矿的品位 ， 包括你的使用的人， 包括你的能源 ， 都是综合的 。 研究大宗商品里面常用的一个指标 ， 一个是现金成本 ， 一个是维持成本 。
对 ，但是现在白银的价格是多少 ？42 美元每盎司 。 我们刚才说全球的白银维持成本是 14.6 美元每盎司 ， 差的很多很多 ， 这是挣钱的 。在成本定价上跟现在的市价是差距非常大的 ， 所以成本高增长根本就不是推高银价的主要的力量 。
说完了矿产银 ， 我们还是说有回收银 ， 贵金属的回收占比是还挺大的 。 回收银呢占整个白银的总供给有 19%。
而且近几年随着银价的上升呢 ， 它还是在占比提升的 。 回收银呢主要来自于工业的废料 、 废的首饰 ， 还有银器 。
回收银的同比增长 6%，在 2024 年的时候达到最近 12 年的最高水平 。 这个增速显著是高于矿产银的 。
为什么呢 ？
你价格高的时候 ， 中间的那个回收的成本就不重要了 。 当价格低的时候就没有人回收 ， 对吧 ？ 中间有好多流通成本要回收 ， 你高的时候才有人愿意把首饰弄出来 ， 对吧 ？
哎 ， 银首饰真的不值钱 。
白银它是容易氧化的 。
对 ， 像黄金拿出来基本上没有什么变化 。
对 。
就几年不见还是那个样子 。
对 。
它不会灰掉 。
对 。
银就灰掉了 。
所以整体来看 ，2024 到 2027 年的估计值 ， 白银的总的供应量的年复合增长率 1.2% 增长 ， 维持一个非常低的 。
白银金融博弈39:32
那么供需我们尬差来看 ， 近年来白银的全球库存它的中枢是一个阶梯下降 。在过去五年期间 ， 全球白银的累计缺口已经达到了 8 亿盎司 。
有个世界白银协会它的数据显示 ，2024 年全球白银市场的供需缺口是 1.49 亿盎司 。 这个缺口相当于全年产量的 18%， 非常大的缺口 。
到了 2025 年年末 ， 白银协会呢估计的供需缺口会扩大到 2.8 亿盎司 。 这种供需在时空上的错配 ， 这种错配产生呢 ， 一般供给侧回补慢 ， 响应慢 ， 所以它就决定了你的弹性和持续的时间空间 。
但是边际上它同样是需要有需求来推动配合 ， 才能出方向出趋势啊 。 所以当供需共振并且产生严重的错配 ， 最好是产能型的错配 ，不只是一个库存的错配 ， 那就是大的机会了 。
那现在是产能型的还是库存型的错配 ？
实际上现在的需求端 ， 除了金融需求以外， 工业需求其实是偏疲弱的 。
哦 ，因为中国的产能过剩的问题 。
是由于整个光伏啊这些新兴产业它有点问题了 。 但是呢 ， 金融需求边际上它就波动很大嘛 ， 所以算上金融需求它可能还是在增长的 。
所以就炒作嘛 。
对 ， 所以边际的投机力量对这个银价有很重要的 。 而且关键是它的库存低 ， 库存少了 。
所以有一个讲故事的依据 。
对对 ， 我们也看一下白银的整个产业链供应链 ， 咱们在供应链上呢也有几大类玩家 ： 矿产商 、 贸易商 、 精炼厂 、 加工企业 ， 然后消费者 。
那这些玩家一听角色啊 ， 就跟刚才讲的黄金不一样了 ， 好像更接近工业制造业 ，不是金融业 。 刚才黄金都是什么玩家 ？
央行啊 、 机构投资者啊 、 交易商啊等等。
对 ， 毕竟百分之五六十的都是工业需求 。 白银首先我们看一下定价中心 ， 伦敦在历史上因为它是白银的集散地 ， 所以伦敦的现货基准价 ， 它是全球白银现货交易的一个核心参考价 。
从原来的少数银行进行协商形成的定盘价 ， 然后到了一个电子化拍卖形成的价格的一个演变 。 目前呢 ， 它是由 ICE Benchmark Administration IBA 简称来管理的 ， 多家国际银行和交易商参与每天两次 ， 上午下午各一次的电子拍卖 ， 最终形成了一个公开透明的基准价 ，并且有这个 LBMA 还通过一个合格的交割清单来规范全球的交割的银锭的质量标准 。
中国也有 22 家精炼商在这个全球合格的交割银锭标准之下 。 交易最活跃的白银期货实际上是在两个交易所 ， 一个是上海期货交易所 ， 它在 2021 年成交量已经达到全球首位了 。
另一个就是纽约商品交易所 ， 刚才说的 COMEX。 产地上来看呢 ，有北美 ， 特别是墨西哥 、 加拿大和南美洲秘鲁 ， 它是主要的银矿的产地 。在亚洲呢 ， 主要就是消费和加工的中心 ， 特别是中国和印度 。
运输方式也不太一样 ， 跟黄金相比 ， 白银的单位价值比较低 ， 所以相同价值的白银的体积比较大 ，因此海运是更为经济的一个运输方式 。
所以它也导致物流周期比较长 ， 对关税啊 、 运费啊都比较敏感 ， 这样的特征 。 所以呢 ， 又到了关税的时候 ，2025 年美国这个可能的关税政策也引发了市场的担忧 ， 二阶冲击来了 ， 又是个可能性 。
那并且呢 ，在这个可能的威胁中呢 ， 美国地质勘探局在 2025 年 8 月提议呢 ， 将白银等六种矿产 ， 还包括铜啊 、 甲减啊 、 硅啊 、 铅啊 ， 还有一个稀有性铡 ， 新增到了 2025 年的关键的矿产清单中 。
而这个关键矿产清单草案已经在联邦公告上发布了 ，并开放了 30 天的公众评议 。 这个提议的依据是 1962 年的美国的贸易扩展法 232 条 ， 这个条款允许美国政府对那些被认定为对国家安全至关重要的商品进口征收关税或者采取贸易措施 。232 条的关键条款调查最终的报告将在 2025 年的 10 月 19 号发布啊 ， 快了 ， 还有一个月的时间 。
届时呢 ， 可能会对包括白银在内的多达 56 种金属和矿物实施最高 50% 的进口关税 ， 这就是关税威胁 。
又要提前运了 。
对 ，但实际上 。
也不确定 。
不确定 ， 对 ， 特别是铜大家关注也比较多 ，也又是一个问号 。 所以它给的很多是风险溢价 ， 会导致美国的白银的价格又会像黄金一样被炒高了 ， 对吧 ？
导致大量的白银呢 ，由于套利贸易的活动呢 ， 被提前运往美国 ，以规避潜在的关税风险 。 那么 COMEX 的白银期货价格比伦敦的白银现货价格出现明显的溢价 ， 然后又开始套利 ， 交易员套利 ， 然后呢 ， 贸易商运输加速了金属的整个流动 ，并且短期的借贷成本多次突破 5% 以上 ， 反映出伦敦现货的供应紧张 。
全球的白银的显性库存也持续的下降 ，LBMA 的库存处在一个历史低位 ， 伦敦的库存低位了 ， 可自由流通的白银库存减少 ， 加剧了价格对于供需变化的敏感性 。
这个时候白银 ETF 的持仓开始快速增长 ， 你看投机力量就是 。
买涨不买跌 。
也是乱中取利 ， 乱中取利 ， 吸收了大量的现货 ， 它进一步的收紧了供应 。
嗯 ， 我看到有资料说白银市场在 25 年呈现一个有趣的现象 ， 就是它的主要涨幅都发生在交割月 。 像 2025 年伦敦银在交割月累计涨价超过 30%，但是非交割月只上涨了 8%。
应该就是你刚才说的这个原因吧 。
所以观察点很好 ，因为它就是逼空 ，因为交割月要交割嘛 ， 你空单交不出来啊 ， 那就是要逼空的 。
所以很多是逼空的交易 。 嗯 ， 所以总的来说呢 ， 这次银价的大幅上涨 ， 它是在一个供需偏紧 、 库存去化 ，并且在美国关税担忧的格局下 ，由金融配置需求上升推动的 。
并且呢 ， 从期货期权的情绪来看 ， 投机者只是在价格上涨后出现了跟随 ，并非初期的原因 ， 更多是金融配置的需求推动 。
但是由于白银有超过一半以上的工业属性 ， 如果价格过高 、 时间过长 ， 它就面临替代效应 ， 太贵了 。
所以长期来看呢 ， 它会出现产业负反馈 ，而中短期来看 ， 全球制造业的库存周期目前来看是对它的价格提供了正面的支持 。
所以投机力量和金融的力量还是很聪明的 。
嗯 ， 所以总的来说 ， 白银这波上涨 ， 所谓的 100:1 的金银比回归 ，其实是一种表象 ， 它内在原因还是多因素共振的结果 。
对 ， 故事 。
对 。
这是个故事 。 实际的供需使得它的库存下降 。
金融发现了这个机会 。
对 ， 然后呢 ， 金融进来炒了一把 。
啊 ， 所以它边际上的需求是金融配置的需求带来的 。
是的 。 啊 ， 除了传统的金银 ， 最近市场也非常关注的是铂金啊 ，也就是我们常说的白金 。 年初以来价格上涨超过 50%， 涨幅比黄金还大 。
铂金逆袭46:10
当然铂金呢 ，是从 2012 年以来就持续处在大熊市之中， 属于一个熊透了的市场 。2025 年的二季度才开始翻身 ， 熊转牛啊 。
市场上也流传着类似的故事 ，因为黄金和铂金的价差过大 ， 铂金价格曾经是仅为黄金的一半 ， 前面就没涨的时候 。
要知道 2007 年黄金还仅仅在 1,000 美元每盎司的时候 ， 铂金的价格是 2,000 美元每盎司 。 而到了 2025 年的上半年， 其实黄金已经涨到了 3,000 以上 ， 铂金的价格是 1,000 美元 。
对 ， 你不说其实我都忘了铂金这个金属了 。 那天咱们在选题的时候 ， 我们还聊起来这个贵公子铂金这几年怎么落魄了呢 ？
因为我记得我年轻的时候 ， 当时白金首饰的价格是比黄金贵很多很多的 ，而且它高级感十足 ， 就不像黄金那么土 。
当时洋气的人都是买铂金的 ， 像卡地亚 、 宝格丽当年出的其实都是铂金饰品 ， 没出什么黄金饰品 。
后来他们又出了一些更洋气的玫瑰金 ， 对吧 ？ 所以只能说 ， 哎呀 ， 人类的喜好也是三十年河东三十年河西啊 。
真的是 ， 就是 2010 年之前 ， 我觉得白金在整个首饰市场上都是高一个段位的 。
绝对的 。 那个时候还流行一个词叫小资 ， 都不买黄金的 。
所以我们说表面上看上去觉得它高级冷艳 ， 对吧 ？ 市场价格一跌 。
它不冷艳了 。
对 ， 冷艳 ， 国家成了缺点 ， 对吧 ？
它一点也不高级了 。
到后面 ， 可能新的年轻人都不知道白金是什么东西了 。
我觉得是不知道 。
哎 ， 这个真的跟钻石一样 。
对 。
都是人赋予它的价值和意义 ， 对吧 ？ 然后当人工人造的把它价格打下来的时候 ， 它这个意义就消失了 。
对 ， 就你要回归到原材料配方 ， 可能这个时候就感觉现在 。
哎呀 ， 所以这个价值这个东西真是很玄妙 。
是的 ， 就比如说情绪价值 ， 它涨价能够给你提供满满的情绪价值 ， 如果跌价了 ， 可能这些也提供不了了 。
哈哈 ， 所以呢 ，有人认为铂金便宜了 ， 对吧 ？ 铂金的性价比就比较凸显 ， 然后需求增长也会比较显著 。
黄金价格高企会促使部分资金转向铂金 ， 这是跟白银一样的趋势 。2025 年一季度 ， 中国铂金金条的需求同比暴增了 140%。
铂金也有 ETF， 持仓也显著增加 。
嗯 ， 为什么是中国 ？
哎 ， 问到点上了 ， 中国的投机力量是最强的 。 很多时候在中国囤了大量的现货 ， 这些都是没法统计的 。
像深圳水贝市场 ， 最近开白金的档口就多了很多 。
水贝是什么呀 ？
就是你中国有个最大的黄金交易市场啊 ， 黄金消费品啊 ， 就比如说首饰和金条什么的 ， 市叫深圳水贝 。
它可以模仿老铺黄金的古法黄金 ， 做出平替 ，但是比老铺的定价要低很多 。 它只是在金价 ， 比如说 800 多 ， 上面加一点加工费 。
加工费 。
嗯 ， 它有这么个市场叫水贝 。 最近它有一个趋势 ， 就是白金的档口 ， 白金的金条多了很多 。
哦 ， 你看报道就是说中国深圳囤的铂金 。
对 。
非常非常大 。
就水贝 ， 嗯 ， 下次可以去看看 。
有点意思 。
对 。
我们实际上还得全面的从系统的格局来看一下铂金的格局 ， 所谓的系统化洞察 。 铂金市场的整个供需情况 ， 那呈现出就是供应收紧 、 需求多元 、 缺口持续这种格局 ，其实跟白银有点像啊 。
全球的铂金市场连续三年处在一个供不应求的状态 ，2025 年预计缺口是 30 吨 。 当然铂金有很重要的需求 ， 就是来自于工业 ， 这个跟白银也得很像 ， 主要集中在汽车 、 首饰 ， 还有纯工业三大领域 。
投资需求也扮演重要的一个角色 ，但是呢 ， 它在汽车催化剂方面的需求占比是非常高的 ， 这一个方向的需求占了 40%，而首饰制造占比是占到了 25%， 工业需求占到了铂金总需求的 22%。
所以我们看 ，其实如果把汽车和整个泛工业加在一起 ， 它的泛工业需求占比比白银还高 ， 要 60 多了 。
投资需求其实占到铂金的传统需求比只有 5% 到 10%。 当然这里也没有央行 ， 没有央行去增值铂金的啊 。2025 年一季度 ， 全球铂金需求同比增长 10%， 波动是比较大的 。
全球预计的需求量是 247.7 吨 ， 供需缺口是达到了 30 吨 ，并且呢 ， 铂金的库存降到了多年的低位 。 也有一个世界铂金投资协会 ，他们发布了一个数据 ， 说 2025 年全球铂金的地上库存仅仅能够满足三个月的需求 。
所以这个就投机力量来了 ， 就能对边际的定价产生巨大的影响 。 嗯 ， 那么投资需求增长非常明显 ， 投资需求的环比增长了 28%， 非常大 。
中国第一季度的铂金的金条需求同比暴增 140%， 首次超越北美 ， 成为全球最大的铂金零售投资市场 。 然后我们再看看铂金的供给 ， 首先矿产铂金占比也是七成以上 ，而且地域分布极不均衡 。
全球的矿产供应整体也呈现一个收缩的态势 ，在 2025 年一季度呢 ， 同比下降了 13%。在这个地缘里面呢 ， 南非是铂金供给的绝对主力 ， 占全球的总供给量的 72%。
但这几年呢 ， 产量受到它国内电力短缺 、 极端天气啊 、 矿产老化呀 、 成本上升这样的困扰呢 ，也是持续的萎缩 。
好像还有罢工什么的 。
是的 ，不稳定 。 俄罗斯也是受到地缘政治因素 ， 它的产出也是不稳定 ， 占比 12%， 就是矿产 。 然后我们说说回收铂金 ， 当然也就主要来自报废的汽车尾气催化剂 ， 占整个回收总量的 75%。
但是这个部分受到汽车报废周期回收效率的限制啊 ， 所以它只有当铂金的价格很高的时候 ， 它才能有比较快的增长 。
中国的铂金储量是比较低的 ， 年产也就接近 2.5 到 3 吨 ， 消费是大量依赖进口 ， 进口依赖度达到 85%， 主要就是从南非和俄罗斯进口 ， 所以供应链的风险也是比较集中的 。
那这轮铂金的价格上涨是不是跟白银也比较像的 ？ 基本上还是工业先行 ， 然后投资或者投机跟进 。
是的 ， 库存低是干柴 ， 投资需求是烈火 ， 干柴遇到了烈火 。
所以制造了一个短期的投资机遇 。
对 ， 弹性比较大 。
白银货币史52:36
所以刚才我们看到啊 ， 金银的上涨不只是经济涨 ， 可能背后有一些是信任 ，有一些是博弈 。 但是这种博弈呢 ，其实已经持续了上千年， 就像黄金跟白银吧 ， 可能是人类历史上唯二穿越了所有周期 、 所有帝国兴衰的恒定主角 ， 对吧 ？
我记得以前学政治经济学的时候 ， 马克思都说过那句名言嘛 ：" 金银天然不是货币 ，但货币天然是金银 。"
这句话虽然在当下信用货币为主的社会环境下有一些局限性 ，但是在实物社会 ， 需要选择一种商品来充当一般等价物的时候 ，也就是货币的时候 ， 金银的自然属性就使它们成为最理想 、 最天然的一个选择了 。
所以接下来呢 ， 我们也想从金银的历史来看看它们上千年、 几百年的角色变迁 。
对 ， 它的角色是来源于它的一些本质性的属性 。 我们看到金银的用途中都是存在着货币啊 、 投资 、 首饰啊 、 工业这种需求 ， 只是占比不同 。
由于黄金它是比较稀缺的 ， 地下中的含量比较低 ， 开采难度也比较大 ，而且有极高的一个稳定性 ， 它不会生锈 ， 对吧 ？
所以它会天然的具备一个价值储存啊 ， 还有永恒的这种象征意义 。 所以它的货币和投资属性就占比比较高 。
而白银呢 ， 它也具有良好的延展性 ，也具有良好的光泽 ，但是它的化学稳定性呢 ，是不如黄金的 ， 就是它容易被氧化发黑 。
储量上呢 ， 白银会比黄金更加丰富一点 ， 全球的白银储量 55 万吨 ， 黄金是 25 万吨 。 但是白银呢 ，因为它有很好的导电导热性 ， 还有一些抗菌性 ， 所以在电子电器 、 光伏 、 医疗等工业领域 ， 它的应用急剧扩张 。
所以白银的消费需求中呢 ，有 50% 到 60% 是用于工业属性 ， 它工业的属性就更高一些 。 所以我们把这个货币属性和工业属性需要分开来看 。
从这个货币和投资属性来看呢 ， 之前货币那一期我们都谈过 ， 金银作为货币 ，在历史上它的应用范围有金币圈和银币圈之分 。
金币圈主要是指罗马帝国 、 拜占庭帝国 ， 还有部分的伊斯兰帝国 ， 包括现在中东也非常喜欢黄金 ，也是因为它原来是金币圈的 。
到了近代之后， 真正正式把黄金作为本位货币的跟法币挂钩的 ，1816 年是英国率先通过了金本位制法案 ， 使得黄金正式成为货币体系的基础 。
那么此后呢 ， 主要国家相继来使用 ， 特别是最开始先是英联邦啊这些国家 。 那么黄金的金融和储备的属性就会被制度强化 ，而白银的货币地位就开始逐渐的被边缘化了 。
黄金以前我们货币属性聊的比较多了 ， 所以这次我们主要聊聊白银的货币属性 ， 特别是白银对中国近代的发展和社会的演变产生过重大的影响 。
我们先从银币圈看起啊 ， 银币圈主要是指的希腊城邦啊 ， 特别是雅典 ， 还有波斯的萨珊王朝 ， 还有印度的部分王朝 ， 还有最重要的就是明中叶以后的中国 ，是银币圈的重要的国家 。
那么在地理大发现之后，16 到 18 世纪啊 ， 西班牙在美洲 ， 特别是南美啊 ， 像波托西这样的巨大的银矿开采出了巨量的白银 。
据记载是 1545 年到 1800 年期间 ， 这两三百年的时间 ， 波托西银矿开采了 4.5 万吨白银 ， 大量涌入全球 ， 特别是通过贸易来流入到了中国 。
而中国这个时候啊 ， 税法又发生变化啊 ， 我们看到张居正的一条鞭法税制改革 ， 对于商品 ， 对于白银的巨大需求就产生了 。
那么一个流入供给 ， 一个产生需求 ， 所以这样就使得中国在明中后期出现了非常强的这个白银帝国的特征 。
所以中国在明清时代是经历了整个商品经济的白银化 。 当然白银并不是唯一的所谓的法定货币啊 ，而基本上在流通中就是白银和铜钱共同使用 。
那么在明朝初期啊 ，由于缺少这种贵金属 ， 所以发行了大量的纸币 ， 叫大明宝钞 。 但是呢 ， 缺乏准备金 ， 还有无限的滥发 ， 导致了严重的货币的失信和贬值 。
那么在海外白银大量流入后， 白银就逐渐取代宝钞成为主要的货币 ， 这在一定程度上抑制了恶性通货膨胀 ， 恢复了货币信用 。
那么万历年间 ， 张居正又推的一条鞭法 ， 这条税制改革呢 ， 将各种赋税和徭役合并成了银两来征收 ， 简化了税收程序 ，并且增加了财政的收入的可预算性和稳定性 。
那么同时呢 ， 农民也获得了更多的自由 ， 对吧 ？ 他可以灵活的去安排农业生产 ， 或者还是投身在工商业 ， 这也促发了整个工商业的大发展和商人阶层的崛起 。
那么在明中期以后， 大量的白银是通过海外贸易 ，是从两个地方 ， 一个是日本 ， 一个是美洲 ， 然后经菲律宾流入 ， 这个就弥补了国内白银产量的不足 ， 支撑了这个白银化的进程 。
特别是明朝在隆庆年间开放了海禁啊 ， 俗称的叫隆庆开关 ， 中国生产的丝绸 、 瓷器 、 茶叶 ， 大量商品出口 ， 换取了日本和美洲的白银 。
所以中国就成为了全球白银贸易的核心终点之一 。
石磊讲的这段明清历史啊 ， 让我想起最近在读的中信出版社出版的一本书 ， 叫做 《 危机 、 改革与崩溃 ： 元明清 700 年的金融秩序 》，是于晓华老师写的 。
她这个月底也要回国 ， 跟我们十分吸引力一起节目 。 这里先跟大家做一个预告 ， 于老师在这本书里啊 ， 讲的就是这段明清白银的历史 ，其中有一个观点特别精彩啊 ， 我说给大家听听 。
说明朝的白银化 ， 表面上是货币的成功转型 ， 实际上是把国家的金融命脉交给了全球白银贸易的潮起潮落 。
中国看似通过隆庆开关融入了全球贸易体系 ， 享受了近百年的白银红利 ，但是这种依赖进口白银的货币体系呢 ， 本质上是一种外部锚定的金融结构 ， 使得中央王朝的货币主权受制于远在美洲和日本的矿产波动和国际政局 。
所以也为后来的通货危机和社会动荡埋下了深远的伏笔 。
很期待这期的交流啊 。
对 ， 我们大概 9 月 23 号录 。
好 ， 我们看看当时啊 ，在明中期 ， 整个全球的白银的供给方主要是日本和西班牙 ，是中国白银最大的供给方 。在日本呢 ，有一个叫石见银山 ， 这个银山开采的历史是比较长的 ， 它位于日本的岛根县大田市山区 。
它是日本战国时代后期到江户时代前期啊 ， 最大的银山 。 白银产量在 16 到 17 世纪的时候是达到了顶峰 ， 曾经占到全球白银产量的 30%， 一个矿山占 30%， 非常大 。
那么石见银山出产的白银 ， 特别是因为它所在地被称为佐摩而得到名称 ， 叫做佐摩银 ， 纯度极高 ，在东亚的贸易中具有极高的信誉 。
这些白银主要通过贸易来大量流入到中国 ， 支撑了当时明朝为中心的东亚贸易体系 。 那么石见银山的开采活动持续了长达 400 年， 到 1923 年才停止开采 ，1943 年就完全封山 ， 变成景点了 。
哎 ， 我突然想起来 ， 这个佐摩银纯度那么高 ， 它也是伴生矿产银吗 ？
哎 ，是伴生的 ， 它是银铜伴生 。
哦 。
啊 ， 它的纯度呢 ，但主要是和它的精炼工艺有关 。 它在 1533 年引入了秽吹法 ， 这个技术能够有效的分离银和杂质 ， 所以大幅提高了白银的提炼效率和产量 。
这使石见银山产量得以飙升 ，并影响世界的一个关键的技术革新 。 实际上黄金在提炼上， 历史上也有很多技术创新带来产量的提升 。
最古老我们看到有淘金的方法 ， 对吧 ？ 利用黄金矿石的密度远大于普通砂石 ，在水中反复淘洗 ， 对吧 ？
我们看到这淘金嘛 ，在水里面淘这个小金矿砂 。
我去淘过金的 。
在哪 ？
在加州 。
哦 ， 这是旅游项目了变成 。
啊 ，是的 。
淘出来什么砂金了吗 ？
没有 。
挺好的 。
对 ， 去体验一下 。
对 ，在水中反复淘洗就会放弃轻的砂石 ， 留下比较重的砂金的金粒 。 直到今天呢 ，其实在砂金开采或者辅助手段回收粗粒的金的时候 ， 砂金啊 ， 我们说的就仍然会利用这种原理 。
但是呢 ， 这种效率肯定是不高的 。 所以后面其实早就出现了混汞法 ， 汞就是这个水银啊 ， 混汞法和氰化法啊 ， 氰化物我们知道剧毒 ， 这两种啊 ， 水银和氰化物都是有剧毒的 ， 所以它是有毒的这种方法 。
但是它可以冶炼低品位的矿石 ， 所以使得黄金曾经有快速的产量的提升 。 所以这是我们的提炼的方法改进带来的 。
那么说到这里 ， 大家现在去日本东京啊 ， 肯定经常会去的这个地方叫银座 ， 它现在是日本最繁华的商业地区了 。
这个名称就直接来源于白银 。 那么 1612 年的时候 ， 江户幕府将这个银币铸造所称之为银座 ， 所以它是银币厂 ，其实是啊 ， 造币厂 。
并且呢 ， 从现在的这个静冈市迁到了江户 ，也就是当现在的东京 ，也就是现在的银座的所在地 ，因此就得名银座 。
这里的座是指的就是幕府时期特许的一个工商业的行会组织 。 所以银座最初的功能就是幕府直辖的银币铸造发行机构 。
到明治维新之后，1872 年一带 ， 银座发生了大火 ， 火灾 ， 灾后重建规划了西式的砖结构的建筑和宽敞的街道 ，并且引入了煤气灯 。
所以银座就慢慢变成了一个近代商业化的象征 ，并且在 1923 年关东大地震之后再次重建 ， 进一步奠定了繁华商业中心的地位 。
所以很多时候大灾背后意味着重生 。
对 ， 大建 。 哎 ， 从来没想过银座这个名字啊 ， 久闻大名其实这么来的 。 我突然想到 ， 那我们的银行是不是也是这么来的 ？
专门存放银子的商铺 ， 银行 。
还真是 ， 中国的字里面这个银行这俩字啊 ，是中国本土产生的 ，但诞生的时间是比较晚近的 ， 大概太平天国时期才出现啊 ，在正式文献里才出现这个银行这俩字 。
它的字面意思就是经营货币的大的商铺啊 ， 银行啊 。 而英语中的这个 bank， 它是来自于 14 世纪意大利的威尼斯商人 ，在市场中啊 ， 摆着一条凳子 ， 从事货币存储和放贷业务 。
所以 bank 是指的那条凳子 。 那么这个 bankrupt 破产是指的那个凳子破了 ， 裂了 。
裂了啊 ，rupt。
对 ，bankrupt 啊 。 所以这个是现代银行的起源 ， 就是在市场中摆着一条凳子 ， 从事货币存储和放贷业务的意大利威尼斯商人。
语言确实挺有趣的 。
对 ， 记录着人类的一些已经快遗忘的历史了啊 。 当然白银深刻的改变了中国的社会 。 明清时期呢 ， 中国融入了这个全球贸易 ， 使得中国的经济和全球的白银的供应解密的挂钩 ， 就跟于老师这本书中提的一样 。在海外白银是流入顺畅的时候 ， 就是货币越来越多的时候 ， 经济是繁荣的 。
一旦流入减少 ， 你叫通货紧缩 ， 或者出现白银外流 ， 就容易引发这种钱荒银荒 ， 通货紧缩 ， 经济动荡 ， 商品经济发达 ， 传统的士农工商这种社会等级的秩序也受到了冲击 。
我们看到明代的小说啊 ， 好像商人的地位得到了很大程度的提高 ， 富商 。
明代后期 。
对 ， 明代中后期 。 所以这是白银化带来的商业繁荣 。 当然它主要集中在东南沿海 ， 还有一些运河的沿岸的贸易发达区 ， 这些地区的市政迅速发展啊 。
而在内陆和北方地区 ， 白银是相对匮乏的 ， 农民为了缴纳银赋 ，不得不在中税期季节呢 ， 集中地出售粮食 ， 就导致了这种古建商农啊 ，因为你缴税用白银嘛 。
所以这个时候你集中出售就廉价地 ， 所以加剧了这些地区的贫困化 ， 进一步拉大了区域经济之间的差异 。
那么由于白银供应受到国际市场影响非常大 ， 银价的波动也会直接影响物价和民生 ， 对白银的疯狂追逐也使得贪污腐败现象也越来越严重 。
这个就给明末埋下了深刻的社会矛盾的隐患 。 明末的财政危机和民变 ， 这与白银的问题是有密切相关的 。
并且呢 ，在明清之后， 中国的话语体系里 ， 特别现在我们看到影视剧作品里非常流行的一些说法 ， 比如银两啊 ， 碎银啊 ， 银元啊 ， 这些都和明清到民国初期这段时间有关 。
对 ， 打工人不是说就为了碎银几两 。
对 ， 经常听到 。
是 。
中国的货币市场呢 ， 实际上长期就属于银两银元并行流通的局面 ， 当然还有铜钱了 。 那么银两和银元属于一个比较大额的支付的手段 。
银本位终结1:05:04
但是到了近代呢 ，1933 年 3 月 1 号 ， 国民政府发布了一个废银两改元令 ， 首先就在上海实施的 ， 规定了上海市面通用的银两和银本位币的换算 ， 实际上就是新的国家铸造的银元去折换 ，并且呢 ， 从 3 月 10 号开始执行 。
然后在一个月之后， 全国就执行了这个废银两改元来统一整个的银本位的铸造 。1933 年 3 月 8 号公布了银本位的铸造条例 ， 那么规定了银元的重量和银元的成色 ， 含有 88% 的银和 12% 的铜 ，并且由中央造币厂统一铸造 。
新的银币的正面是孙中山半身像 ， 背面是有帆船图案 ， 就俗称是船桨 ， 把过去比较混乱的银两银元的体系终于统一 ， 统一了货币的秩序 ， 然后扩大了中央银行的活动的规模 。
当然这个时候呢 ， 还不是中央银行来去印法币啊 ，不是这样的 。 但是几年之后， 整个的秩序就发生了变化 ， 为这个秩序变化做了铺垫 。
我家也有这个银元 ， 我爸收集了一些元大头 ， 我记得里面也有孙中山的头像 。
是的 。
这个时候的吧 。
是的是的 ， 就是俗称有元大头 ， 还有孙小头 ， 当然还有的是纪念币啊 。1933 年的废银两改元 ， 虽然统一了银元 ，但是中国作为当时世界上比较少数仍采用银本位制的主要国家 ， 货币价值直接受到了国际银价的波动的影响 ， 币值也不稳定 ， 影响了经济的生产 。
特别是 1934 年， 我们知道美国改变了 ， 美国白银收购法案直接促使中国放弃了银本位 。 这个法案呢 ， 提高了白银的价格 ， 结果导致了国际银价暴涨 。
由于白银在国外它是商品 ，在中国是货币 ， 巨大的这个利益驱使下， 中国的白银呢 ，在 1934 到 1935 年出现了巨额的外流 ， 抽紧了国内的银根 ， 导致国内通货紧缩 ， 利率飙升 ， 银行钱庄倒闭 ， 工商业萧条 ， 中国经济就受到了重创 。
这个是不是就有点像明末的时候 ？
对 ， 就属于通货紧缩啊 。
也是白银外流嘛 。
对 ， 所以中国在 1935 年 11 月 4 号退出了银本位制 ， 南京国民政府宣布了法币改革 ， 发行了不兑现的纸币来代替银元 ， 这个就标志着中国延续数百年的银本位制啊 ， 货币制度终结了 。
当然在改革的初期呢 ， 法币币值保持相对稳定 ， 到 1937 年 6 月抗战爆发前 ， 全国的平均物价还是比较稳定的 ， 实际上物价仅仅上涨了 35% 啊 。在这几年里 ， 这个为抗战初期提供了金融的支持 。
但是在抗战期间 ， 军费开支一变大之后呢 ， 国民政府就不得不开始滥发法币啊 ， 发行量驼江野马一般 。
到了 1945 年 8 月抗战胜利的时候 ， 这一块法币的购买力仅仅相当于当初发行价的 0.05% 吧 。
万分之五点吧 。
对 ， 零头的零头 。
嗯 。
在抗战胜利之后， 内战又来了 ， 所以这个通胀就更加恶性了 。在抗战胜利之后的三年期间 ， 法币发行额增加了 1,200 倍 ， 这个时候彻底失去了信用 ， 民众开始拒绝使用法币 。
面对法币的崩溃和经济的全面危机 ， 国民政府呢 ，也开始补救 。 早 1948 年 8 月 19 号 ， 颁布了财政经济紧急处分令 ， 进行最后一次的币值改革 ， 发行了金圆券啊 ， 强制要求民众在 1948 年 9 月 30 号将持有的黄金 、 白银 、 银元和外国的货币兑换成金圆券 。
这实际上是对民间财富的一次公开的掠夺 ，并且呢 ， 物价实行严格管制 ， 将物品和劳务的价格以 8 月 19 号为准 ，不得上涨啊 。
这个曾经也拍过电影啊 ， 蒋经国呢 ，在当时的上海督导整个经济管制 ， 曾经一度雷厉风行打击投机和囤积 ， 俗称上海打虎 。
但是当查处到了涉及孔祥熙之子孔令阚的养子公司舞弊案时 ，由于蒋介石和宋美龄的干预 ， 最终不了了之 。
这个事件就标志着金圆券改革的彻底的破产 ， 打虎行动偃旗息鼓 ， 金圆券就变成了一场风潮 。
金圆券的发行额很快就突破了 ，在 1949 年 5 月份的时候 ， 上海物价指数已经达到币改初期的 500 多万倍 。
到 1949 年的 6 月份 ， 金圆券的发行额达到了 136 万亿元 ，而原本只有 20 亿元的发行上限 。 民众对于金圆券彻底绝望 ， 纷纷各自改为使用银元 、 外币 ， 还有以物易物 ， 金圆券已经成为废纸 。
哎 ， 那金融体系的这种崩溃跟恶性通货膨胀 ，是不是国民党失败的一个重要原因 ？
是的 。
好像很多朝代的末期都是这样 ， 恶性的通胀 。
主要就是财政崩盘 。
有一部经典的电视剧啊 ， 叫 《 北平无战事 》， 你有没有看过 ？
看过 ， 特别好 。
是吧 ， 就是反映这段时间的历史 ， 用金圆券代替法币 ， 币值改革失败的一个过程 。 也推荐大家没看过 ， 可以值得去看看 。
听完石磊讲完白银几百年这么长的演变历史啊 ， 我不知道大家是什么样的一个感觉 。 我的感觉是历史不会简单的重复 ，但是总是压着相似的韵脚 。
像我们今天看到的这些现象 ， 比如说像央行抢黄金啊 ， 资本套利啊 ， 关税大战啊 ，他们也都不是孤立存在的 ， 都是相互连接的 。
投资启示1:10:18
如果我们把这些碎片拼起来 ， 背后浮现的可能是一个更大的图景 ，也包括一些最底层的逻辑 。 我们接下来也想探讨一下， 这个逻辑和图景到底是什么 。
我们未来呢 ， 该关注复杂系统里面的一些什么样的路标 ， 才能决定我们的投资的一个方向 。
好 ， 前面说了这么多黄金白银铂金啊 ， 这么多的背景知识 ， 估计大家也听晕了 。 现在呢 ， 亮剑要来了 。
首先我们要抓住主要矛盾啊 ，不能什么都看 ， 只有抓住了主要矛盾 ， 才能找到关键的驱动维度 ，而不是沉浸在历史的细节之中走不出来 。
我们说估值是驱动维度上的估值 ， 驱动是估值矛盾的演化 。
现在这句话的含金量我觉得越来越高 。
你觉得不复杂了吧 ， 这句话是不是很具体了 ， 变得很形象了 ？
对 ， 很具体了 。
那么黄金的主要矛盾其实就是美元信用问题 ，但是它甚至可以泛化到整个主权货币的信用问题 。 历史上每一次国际形势剑拔弩张 ， 甚至战争开启的时候 ， 财政赤字基本都要货币化的 ， 包括我们看到明清民国 ， 黄金能够防范这种主权货币的风险 ，而行动的主体恰恰就是主权货币的发行人， 各家央行 。
因为作为最专业的和最大规模的各家央行 ，他们率先开始互相不信任 ， 挑战了自己的体系 。 这个很有意思啊 ， 自己来挑战自己的体系 。
所以这个矛盾会越来越大 。 全球货币供应量有 110 万亿美元以上 ，而黄金的总市值不过才 20 万亿美金 ， 年成交额不过才 60 万亿美元 。
这些法币随便流入一点黄金市场 ， 黄金价格就会起飞 ，而双边做市商非常容易面临流动性风险 ，因为很紧的一个平衡 。
所以我们可以将黄金呢 ， 类比于配置力量主导的价值股 ，而配置力量呢 ， 就是央行 。 白银我们再看看啊 ， 白银的总市值其实只有 2 万亿美金 ，而且库存呢持续下降 ， 供需错配 ， 供给的响应比较慢 ， 边际金融需求变化带来的价格影响波动会比较大 ，但持续增值的主体它是不清晰的 。
投机力量阶段性有进入 ， 然后再退出 ，但是呢 ， 工业需求在长尺度上是存在着负反馈的 ， 银价呢上涨多了 ， 会有替代性的材料出来 。
所以白银呢 ， 我们就可以类比于小盘股 ， 弹性比较大 ， 投机性比较强 ，但持续增持持有型的投资者是比较缺乏的 。
铂金呢 ， 可能就像概念股了 ，他们占比比较大的工业需求都是比较疲软的 ，但是阶段性呢 ， 又处在一个库存比较低的边际敏感状态 ， 所以这些的弹性就会比较大 。
嗯 ， 哎 ， 说起刚才讲起财政赤字货币化这个事 ， 我们美联储那期最后不是也聊了一点吗 ？ 一个货币政策就 MMT， 对吧 ？
还有就是财政赤字的上限管理 ， 你说最终大家会不约而同的滑向 MMT。 如果是按照这样子的一个逻辑 ，其实黄金上涨的长期的底层支持是完全在线的 。
是的 ， 这个方向我觉得越来越确定了 。 因为第一 ，不管是欧洲 、 美国还是中国 ， 财政赤字都在增加 。
对 。
而且他们一旦不增加 ， 很可能他们的内外循环就会出问题 ， 所以他们都会逐渐的诉诸于货币政策 。
当然是不是标准的 MMT 大家有争议 ，但是货币政策慢慢开始从属于财政政策 ，是全球的一个潮流 ， 那这样的币值的风险就会越来越大 。
当然每个国家面临着到底是通胀还是通缩 ，其实原本的基础不一样啊 ，有些可能带来的是好处 ，有些带来的是不好的地方 。
但是货币的风险是一个主要的风险 ，并且在 MMT 这个理论之中啊 ，他是认为只要财政赤字货币化之后不触发高通胀 ， 就都可以一直持续把财政赤字货币化 。
但他这里也忽略了整个市场参与者是有预期存在的 。 当他预期了你的预期 ， 预判了你的预判之后， 那么你的物价很可能会形成指数型的正反馈的不停的上涨 。
就是恶性通货膨胀 。
对 ， 这个时候的秩序就会崩盘 ， 它不是一个线性的 。
如果说财政赤字的货币化是个趋势的话 ，不管它中间的路径怎么样 ， 实际上都是利好黄金的 。
都利好 。
对 ， 刚才讲了黄金白银铂金 ， 投资哪款金属 ， 可能还是得看我们自己的投资风格和习惯 。 比如说你是喜欢价值股 ， 还是喜欢小盘股 ， 还是喜欢概念股 ， 投资里不是有一句话叫黄金适合投资 ， 白银适合投机吗 ？
是有这句话吧 ？
铂金期货马上也上了 ， 国内 。
也适合投机 。
对 。
投机的阵营又增加了一个 。 好 ， 那么我们刚才系统化洞察讲完了 ， 接下来我们简单的聊一下多元化配置吧 。
好 ， 我们看这个格局啊 ， 这个世界就是在动荡中转型 ， 动荡中产业升级 ， 动荡中财富在分配 。 财政是一个重要的资源分配器 ， 如果有财政的帮助之下， 产业升级成功了 ， 那么新兴和优势的这些产业就会获得成长性的价值 。
但是呢 ， 风险呢就压在了货币上面 ， 所以货币是风险的承载方 。 这个格局非常清晰 ， 所以我们配置上非常容易的就是按照这个格局去两边配置就是最好的 。
那么最近呢 ， 我们在测试一个配置方案 ， 按照这样的一个配置思路 ，在这样的一个格局下， 可以获得 3-4 倍的收益和下行风险比 ， 收益除以下行风险做一个比较 ， 就是更加准确的体验大家的持仓的体验 。
这个可以达到 3-4 倍这样的状态还是很好的啊 ，是个组合配置策略 ， 这个格局下它是最适宜的配置方案 。
好 ， 刚才整个贵金属我们都聊完了 ， 接下来我又想到一个话题啊 ， 就关于价值观的一个小话题 。 因为这么几千年来 ， 黄金看上去是永恒的 ， 白银看上去也是跨越了千年的周期 ，但是实际上这两天我就在想 ， 就首先石磊你觉得这两个金属它是永恒的吗 ？
永恒与当下1:15:55
还是什么是真正的永恒这个概念 ， 永恒到底是什么 ？
这是特别好的话题 ，因为触及了复杂系统的实质的核心 ， 就是不变的其实只有变化本身这句话 。
但这句话往往被大家理解为是不是虚无的 ，因为一切都是在变 ，是不是就是虚无的 ？ 其实不是 ， 就世界它不是虚无的 。
从复杂系统的角度来看 ， 任何尺度下都没有确切存在的事物 ，也就是这个主体 ， 你我事物的主体是不恒定的 ， 黄金也是不恒定的 ，其实是任何尺度下都没有确切存在的事物的 。
我们可以把万物看作过程 、 运动 、 流动和变化 。 当我们把万物不看成主体 ，不看成个体 ，不看成事物的时候 ， 我们把它转换成一个过程 、 流动和变动的时候 ， 你会发现世界并不是虚无的 ，而且会让我们更抓住那个真实的意义 。
就实际上当下的互动的过程才是真实的 ，是不可改变的 。 而这一刻的我和下一刻的我不是同一个我 。
有很多科幻电影啊 ， 就说时间机器回到过去改写历史 ， 然后每一次改写完之后就是牵一发而动全身 ， 最后发现结果也并不是自己想看到的啊 ， 最后不得不接受原来的现实 。
所以实际上呢 ， 这个论述过程实际上是完全搞反的 。 当然是为了人可以去更好的理解 ，因为它没有把人的这个主体性解构掉 ，但是让人可以去理解怎么样去接受这个现实 。
但这个过程是搞反了 ， 就人是不是一个绝对的存在 ？ 就过去的你和现在的你是同一个你吗 ？
不是 。
肯定不是嘛 。 自我是一个大脑给我们的幻觉 。 试想啊 ， 如果我们没有记忆 ， 我们会有自我吗 ？ 如果人类没有记忆 ， 如果大脑没有记忆 ， 我们会有自我吗 ？
我们知道自我是谁吗 ？
不知道 。
所以其实我们的自我本身就不是恒定的 。 当我们不是说说没有它 ，不是说不存在 ，而是说它不恒定 。
就我们自我这个主体都不恒定 ， 我们的观察的客体当然也不恒定 ， 所以根本就没有主客之分 。
当然这种幻觉 ， 这种记忆的幻觉它是有意义的 ， 或者这种让我们有自我意识的幻觉是有意义的 ，是因为这个自我可以让我们这个系统活下来 ， 我们可以适应这个环境 ， 我们能活下来 。
如果没有自我 ， 我们甚至活都活不下来 。 我们并不是说否定自我 ， 所以我们生物才进化出了有记忆这个功能 。
我们可以设想 ， 我们没有记忆的时候 ， 可能根本感受不到什么是自我 ， 我们也感受不到时间 ， 对吧 ？
因为我们前一刻是什么样 ， 我们记不住 ， 所以我们感受不到时间 ， 我们也更不可能有穿越 。 所以时间这个东西是跟大脑的功能密切相关的 。
对 ， 时间你上次不是也说跟货币一样 ， 它是个相对的概念 。
对 ，是我们的一种感受 ，是人的一种感受感知 。 所以我们会看到任何的主体性的存在 ， 它都是存在着变化 ， 它都不是永恒的 ， 没有永恒的主体 。
但是发生的事件是改不了的 。 诺兰的一个电影 ，不知道大家前面看过没有 ，是 10 年前吧 ， 诺兰的 《 信条 》。 它就是讲的一个回到过去 ， 想改变历史的一个科幻故事 ，但里面引用了一句谚语 ， 英文谚语啊 ， 就 "What happened, happened"。
它的意思就是事已至此 ， 无可挽回 。 当然这两年中文世界也可以叫做 " 向前看 ， 别回头 "。 都是一个意思 ， 就是这个发生的事件 ， 它发生了是不能改变的 ，但是你观察的那个主体很可能早就已经变化了 ， 你这个主体是回不到过去的 。
当然在过去中文世界里面有一句很出名的格言 ， 叫做 " 过往不念 ， 当下不杂 ， 未来不迎 "。 过往不念 ， 它的意思就是不要纠结在过去 ，不要总是念想在过去 。
当下不杂就是当下不要有杂念 ， 要纯粹的关注在当下 。 未来不迎就是未来不需要焦虑 ， 你不需要去预想预判 ，不需要焦虑 。
所以最后反而这套世界观让大家更关注在当下， 更关注在我们身处的现在的实在的一个东西 ，而不是去纠结在过去 ，也不是焦虑未来 。此时此刻发生的事情 ， 我们的相互作用才是生活的全部 。
关注当下是最重要的 ， 专心做好眼前的事 ， 保持心绪的清明 ， 减少不必要的杂念 。
这个挺难的 。
当然难 ， 本质东西都难 ， 就做对的事都难的 ， 这很正常 。 但是关键是你发现了一个东西能够解决一些问题 ， 我觉得 40 岁之后我才慢慢陆陆续续发现 ，因为以前总是在焦虑 。
对 ，也可以刻意练习 。
这个就是正念 ，其实正念就是基于这个 。 对 ， 所谓的正念 。
就当下的力量嘛 。
对 ，其实这来自于什么是真实的 ， 往往我们都是纠结在我们的主体性上， 然后我们认为我自我才是真实存在的 ， 然后用自我的尺度来评价一切 ， 认为这个那个是怎么样的 。
所以这是我们痛苦的主要的来源 。 我前一段时间看过北岛 ， 突然发现北岛的 1970 年写的一首诗非常牛啊 ， 这个诗的名字叫 《 生活 》。
它的诠释就一个字 ， 网 ， 就是网络的网 ， 生活网 。 我偶然间读到了 ， 我当时就被震住了 ， 我瞬间就被震住了 。
因为平时朦胧诗我更喜欢顾城一点啊 ，因为它比较有天真浪漫孩子气 ，有纯粹一些 。 但是北岛这首诗 《 生活网 》 太本质了 ， 我觉得一下子穿透了 。
生活本质就是一张网 ， 一张互动的网 ，而我们这个主体往往迷茫在这个网里面 。 复杂系统就是一张网 。
一张互动的网 。
对 ， 就是一张网络 。 复杂性本身就是网络 ， 它是一个研究方法 。 过去和未来只是人的某种感受 ，是我们大脑决定的 ， 时间嘛 ， 这是你的时间感决定的 。
有点玄了啊 。
太玄了 ， 这个确实是我没有想到的 。 那就是当下是永恒的 。
当下是真实的 。
就没有永恒 。
对 ， 一切都是在变动嘛 ，不变的只有变动本身 。
所以说这个问题的答案 ， 当然也不一定需要一个答案 ， 就是没有永恒 。
永恒的就是不永恒 ， 永恒的是变动 。 运动这个概念 ， 就是人希望能追求永恒 ，是因为永恒难以获得嘛 。
人总在追求永恒 ，但发现总是求而不得 。
所以我们就会追逐一些看似永恒的东西 ， 比如说像黄金 ， 可能也是我们在追逐永恒的冲动 。
对 ， 总是在追求这种永恒 。
嗯 ， 总是失望 。
总是失望嘛 。 永恒这个词就还是两个 ， 一个是时间的概念 ， 时间一直存在 ， 还有一种就是主体 ， 这两个都是假的 。
刚才说了 ， 时间和主体都被解构了 。
那如果永恒不存在 ， 自我不存在 ， 那人存在的意义是什么 ？
不是不存在 ，是不永恒不变 。他们都在变化 ，他们的意识 ， 这种意识 ， 比如说自我 ， 我这个所有的东西零配件放在一起 ， 协调成一个人模人样的东西 ， 这种自我的意识 ，是让这些东西能够协调的存在下去 。
一旦这种东西没了 ， 它就尘归尘 ， 土归土 ， 回到自然了 ，但它还存在 ， 它变成另外的形式了 。
就是死了呀 。
对 ， 它变成另外形式了 ，但你这些东西还存在的 ， 还在世界里流通 ， 对吧 ？ 只是不是你了 ， 只是不是你认为的那个你而已 ，但你还在 ， 这些东西物质都还在 。
我觉得可能是个视角问题吧 。
对 。
从宇宙的视角来说 ， 可能确实没有什么是永恒的 。
对 ，也不需要追求 ， 关注当下 。
关注当下 。
对 ， 当下 。
反正既然都没有了 ， 那我就索性关注当下最细小的颗粒度的这一刻 。
对 ， 此时此刻过好你想要的东西 ， 对吧 ？ 想去做的东西 。 那这并不是否定人的存在价值啊 ， 没有 ，是因为每个人的独特性 。
我们之前聊过 ， 就是非变立性 ， 这个复杂系统 ， 就是并不是所有可能出现的都会出现 ， 所以它的主观能动性是存在的 ，因为你选择了那一条路 ，而并不是自然选择的你 ，是你选择了那条偶然性的理论上可以出现的路 ，但是这路可能有千万条 。
所以这是人的价值 ， 它是有意义的 。 所以关注当下就行了 ， 当下你就是你真实的你 ， 当下的格局就是真实的格局 。
所以我们的投资都是从当下的格局出发 ， 我们不是基于预测 ， 就是某一条路一定会实现 ，其实不一定的 。
就当下的格局 ， 当下的矛盾 ， 当下的矛盾产生的力量 ， 我们只要顺应着这个力量就行了 。 投资就是这样 ， 大家总在焦虑要预测 ， 对吧 ？
预测未来涨跌 ， 对吧 ？ 但你观察到未来的涨跌 ，不就是现在的格局的推动 ， 某些力量的推动吗 ？
你只要关注现在的格局的力量 ， 主要矛盾在哪 ，不就行了吗 ？ 黄金就是这么简单 ，不需要预判明天后天 。
那么这个格局的力量一直都在那 。
就看清楚驱动 。
驱动 ， 驱动来自于矛盾 ， 矛盾就是当下的格局决定的 。 所以说宇宙是过程的集合 ， 世界是关系性的存在 。
北岛那首诗 《 生活网 》 太精彩了 。
好的 ， 我们今天这期节目探讨了黄金 、 白银 、 铂金三款贵金属的最近价格上涨的一些底层原理 ，以及白银这几百年来作为货币属性的一个变迁的历史 。
我不知道大家听了感受如何 ，也可以在评论区给我们回复 。 如果大家对我们最后探讨的关于永恒的话题有自己的感想 ，也可以在评论区发言 。
因为确实说实话 ， 石磊讲的这些内容我还没有特别的想明白 ，因为这个确实超纲了 ， 对我来说 。
大家也可以给我一些启发和答案 。 好的 ， 那今天关于黄金白银的启示录 ， 我们就聊到这里啊 ， 我们下期再见 。